觀點網6月13日，合景泰富開報2.36港元，后一路下跌，收盤跌幅達11.11%，報2.16港元，總市值68.76億港元。

而造成合景泰富下跌的原因，或許是6月10日惠譽將合景泰富的長期外幣發行人違約評級(IDR)從“B”下調至“B-”，將其高級無抵押評級從“B”下調至“B-”，回收率評級仍為“RR4”；評級維持負面評級觀察狀態。

惠譽表示，評級下調的主要原因是合景泰富合同銷售額持續下降，這對公司的經營性現金流和流動性緩沖造成了更大壓力；同時，評級維持負面評級觀察狀反映了合景泰富近期離岸再融資計劃的不確定性，該計劃仍在進行中。

待出售的寫字樓

合景泰富對于投資性項目寄予厚望，認為提供的現金流和利潤支撐將與物業開發形成“雙輪驅動”，助力公司“穿越經濟周期”。

而惠譽評級報告中提到，合景泰富正尋求整體出售寫字樓，這可能會籌集55-57億元，用于償還即將到期的債務——這或許就是股價下跌的導火索。

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作為被寄予厚望的長遠利潤增長點，寫字樓的拓展進程或許因債務而受到拖累，而出售寫字樓的消息早在4月底合景泰富補辦的投資者交流會中就有所披露。

據參會投資者轉述，合景泰富集團目前計劃把廣州非核心區域的寫字樓出售，置換成去年7月份拿到的珠江新城商業項目；也在談一些商業寫字樓的出售，大概涉及到50億貨值。而上海后灘的寫字樓及北京通州約17億貨值的一幢寫字樓目前亦有買家洽談。

其實，合景泰富今年4月就以13億元的價格出售了一棟寫字樓。待出售廣州非核心區域的寫字樓或許可以猜測為生物島的廣州科盛廣場。

而投資者會提到的珠江新城商業項目，合景泰富于2021年7月12日斥資19.9億元拿下一宗6580平方米商業用地（或為“珠江新城最后一塊商業用地”），該項目是100%權益。

觀點新媒體了解到，2021年年報顯示，合景泰富集團在核心一二線城市累計已開業45個投資性物業，包括10個商場、10個寫字樓和25個酒店。

其中，合景泰富在廣州已開業寫字樓有6個，分別是位于珠江新城的合景國際金融廣場、環球都會廣場，位于琶洲的環匯商業廣場，位于生物島的廣州科盛廣場，位于科學城的科賢中心及位于南沙區的彩匯中心。

還有，上海浦東后灘的環球都會廣場，成都城南金融高新區的環匯商業廣場，蘇州工業園區的領匯商務廣場，南寧五象新區總部基地的廣西合景國際金融廣場。

合景泰富在物業投資收入上也較為可觀，由2020年約8.01億元增加19.5%至2021年約9.57億元，主要由于已出租投資物業的可出租總建筑面積增加；同時，2021年寫字樓整體出租率為88%。

對于整體出售寫字樓籌資消息，接近合景泰富人士接受媒體采訪時表示，出售寫字樓事項是原定銷售計劃安排。自2017年起，合景泰富就在持續出售部分較具競爭優勢的寫字樓項目，如上海后灘寫字樓、廣州生物島寫字樓、北京通州寫字樓等。

他續指，這些寫字樓項目來源于早期已進入城市的綜合體項目或早期項目，總價值超過80億元，一方面可為集團補充可售資源，另一方面其成本較低，有利于維持利潤率水平。

對于2022年的展望，合景泰富在年報中表示，將在北京、廣州、上海等籌開標桿寫字樓，包括北京通州的合景國際金融廣場、廣州科創中心、上海合景生命科谷。

待償還的債券

2016年開始，合景泰富連續5年積極拿地策略，導致債務壓力遞增。

在“三道紅線“要求下，合景泰富將降杠桿納入工作重點，2021年末有息負債767.2億元，較2020年末下降1.5%；凈負債率79.2%，現金短債比1.4倍。

據惠譽披露，至2022年年底，合景泰富集團擁有約120.8億元的大額資本市場債務到期，包括7月份可回售的18億元商業抵押貸款支持證券(CMBS)，8月份可回售的18億元人民幣在岸債券，9月份到期的9億美元高級票據，以及2022年4季度可回售/到期的17億元在岸債券和8億元在岸債券在岸債券。

數據來源：觀點指數整理

今年9月到期9億美元票據的還款計劃，一直備受關注。

合景泰富集團投資者關系及資本市場部境外融資副總裁黃怡珊在投資會表示，集團十分有把握可如期還款，強調境外項目仍然有空間可以做一些新增的融資安排。但是因為涉及合作方，方案也在推進過程中。香港鴨脷洲項目因為本身抵押率比較低，不到30%。從項目層面上可以再做一些新增的融資，這個方案也正在推進中。這是可以用于9月份9億美金到期的還款來源，而該些計劃有望在6月份落實。

惠譽表示，合景泰富集團繼續就香港地區項目和其他中國資產為抵押獲得總計350億元的擔保貸款進行溝通。如果再融資成功，將得以覆蓋大部分短期債務。然而，合景泰富面臨著動蕩的市場情緒和執行風險，因為其一家合資公司陷入困境。

數據顯示，截至2021年底，合景泰富集團現金和銀行余額總額從2020年底的445.8億元下降了33.9%至294億元，而可用現金從2020年底的400億元下降至77億元。

合景泰富管理層曾表示，到2022年4月底，集團在控股公司層面擁有110億元現金并將用于償還債務。顯然，110億元現金并不足以覆蓋截至2022年年底的120.8億元資本市場到期債務。

物業銷售方面，合景泰富今年安排了1600億元左右可售貨值，預計去化率在60%-65%；按此計算，銷售目標大概是900-950億元。

行業整體銷售疲軟的大環境下，2022年5月，合景泰富及合營企業及聯營公司預售額為41.21億元，同比減少63.5%；預售建筑面積約為19.8萬平方米，同比減少68.9%。

2022年前5月，合景泰富及合營企業及聯營公司預售額為215.47億元，同比減少53.08%；據銷售目標900億元計算，已完成約23.94%。

銷售下滑將對合景泰富集團的營運現金流造成壓力，并導致流動性收緊。

數據來源：觀點指數整理

存貨周轉效率方面，2017-2018年合景泰富均低于行業均值，隨后2年則有明顯提升，2021年再度下滑。對合景泰富來講，存貨周轉率低的問題一直存在，進而存貨積壓的成本較高，去庫存的壓力較大，項目銷售節奏較慢，從而導致資金回籠速度較慢。

在流動性緊張下，這更是一個隱患。

關鍵詞： 合景泰富 珠江新城 同比減少